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摘要

1.2018/19年度全球棉花市場去庫存進程加速。2018/19年度全球棉花產(chǎn)量減少，加速棉花去庫存步伐，2018/19年度全球棉花播種面積較上一年度減少，疊加棉花主產(chǎn)國收割期間天氣的不利影響，全球棉花產(chǎn)量減少，而消費總量創(chuàng)新高，全球棉花庫存有效減少，全球庫存消費比57%，下滑至2012年以來最低位。

2.中國庫存壓力釋放，外圍市場壓力增強。2018/19年度全球棉花市場延續(xù)中國庫存下降，除中國外其他主產(chǎn)國庫存上升的格局。2018/19年度全球棉花庫存消費比為58%，較2017/18年度下降8個百分點；刨除中國后全球棉花庫存消費比為53%，較2017/18年度提高1個百分點，來自外圍市場的壓力再度增大。

3.我國國儲棉庫存臨近警戒線，利好棉花價格。2018年我國國儲庫庫存剩余月270萬噸，2019年國庫棉花接近警戒線位置，國儲低庫存或?qū)⒋媸諆︻A(yù)期，利好2019年棉花價格。

4.我國棉紡織產(chǎn)業(yè)競爭力增強。新疆地區(qū)產(chǎn)業(yè)支持政策引導(dǎo)疆內(nèi)棉花種植面積增加，棉紡織產(chǎn)業(yè)向新疆地區(qū)轉(zhuǎn)移。2018/19年度棉花質(zhì)量顯著提高，新疆地區(qū)紡織產(chǎn)能擴大，對高等級棉花進口需求削弱，國內(nèi)棉花棉紗的競爭力增強。

5.2019年棉價仍將維持區(qū)間震蕩格局，預(yù)計先抑后揚。展望2019年我們認為棉花價格整體仍將維持區(qū)間震蕩格局。原因如下：?2018/19年主產(chǎn)國普遍增產(chǎn)，全球棉花市場整體供大于需，棉價上漲空間有限。?中國棉花雖然產(chǎn)不足需，但在全球市場供給充裕大環(huán)境下，中國市場難以獨善其身，一旦國內(nèi)棉價先行上漲，外圍市場供給壓力就會通過棉紗進口流入國內(nèi)。? 2018年拋儲結(jié)束后，2019年國庫棉花接近警戒線位置,國儲庫存低位將對2019年棉價形成利好。

第一部分行情回顧一、鄭棉期貨行情回顧

2018年全年鄭棉走勢大致可分為三個階段。

第一階段：2018年1-4月份鄭棉震蕩整理形態(tài)，鄭棉價格指數(shù)處于14850-15700元/噸區(qū)間震蕩，延續(xù)前兩年的震蕩格局，節(jié)后部分紡織企業(yè)尚未復(fù)工的情形下對期價有所提振，但是新棉和鄭棉以及儲備棉將同臺競爭，供應(yīng)壓力不容小覷，使得鄭棉價格指數(shù)震蕩運行。

第二階段：2018年5月份起鄭棉突破持續(xù)了兩年左右的整理形態(tài)大幅上漲，雖然當(dāng)時以新疆部分產(chǎn)區(qū)出現(xiàn)大風(fēng)降溫令棉花幼苗受損為利好題材，但更深層的原因在于經(jīng)過數(shù)年拋儲之后，國儲庫存可能將在2019年難以對市場進行有效調(diào)控的預(yù)期。美國主產(chǎn)區(qū)因天氣干旱使得新棉種植進度有所延緩，以及中美貿(mào)易摩擦加劇可能導(dǎo)致進口成本增加也是推高國內(nèi)棉價的重要題材。不過，管理層也通過增發(fā)棉花進口配額以及調(diào)整鄭棉期貨保證金及漲跌停幅度和手續(xù)費標(biāo)準(zhǔn)等手段進行調(diào)控。

第三階段：2018年6月份至今，由于中美貿(mào)易摩擦有擴大化跡象，市場擔(dān)憂中國的紡織品及服裝出口也受到影響，棉花需求前景蒙上陰影，棉價進入6月份以回調(diào)走勢為主。進入三季度后鄭棉一路下跌，7月份期間鄭棉震蕩反彈，基于需求增加及中、美棉花產(chǎn)區(qū)出現(xiàn)不利天氣可能導(dǎo)致棉花減產(chǎn)對棉價有利多作用，但中美貿(mào)易摩擦升級則帶來利空影響。6月份以后國內(nèi)棉花下跌的主要驅(qū)動在于新年度棉花減產(chǎn)的落空和貿(mào)易戰(zhàn)的加劇。新疆前期低溫風(fēng)災(zāi)天氣使得新花采摘期延后，但并未對產(chǎn)量造成影響，減產(chǎn)預(yù)期落空，棉價開始下跌。而貿(mào)易戰(zhàn)的不斷加劇使得市場對棉花需求端的利空較為擔(dān)憂，棉花大幅下跌，另外全球經(jīng)濟疲軟消費走弱，下游紡織企業(yè)在傳統(tǒng)的“金九銀十”期間表現(xiàn)“金銀不再”，訂單量持續(xù)減少，海關(guān)總署最新數(shù)據(jù)顯示，2018年10月，我國出口紡織品服裝約232.566億美元，同比增加7.26%，環(huán)比減少12.60%。其中出口紡織紗線、織物及制品97.436億美元，同比增加6.08%，環(huán)比減少8.08%;出口服裝及衣著附件135.13億美元，同比增加8.13%，環(huán)比減少15.59%。2018年1-10月，我國累計出口紡織品991.11億美元，同比增加9.71%;累計出口服裝1327.78億美元，同比增加1.26%。據(jù)中國棉花信息網(wǎng)最新數(shù)據(jù)，10月底全國棉花商業(yè)庫存總量約297.4萬噸，較上月增加130.81萬噸，增幅78.5%；陳棉庫存壓力未減，新棉逐步上市，倉單量不減反增，棉市供需雙向承壓下，持續(xù)在下行通道中。

二、鄭棉紗期貨行情回顧

棉紗期貨合約2018年走勢基本與棉花期貨合約保持高度相關(guān)性。分階段來看，2018年1-4月份棉花表現(xiàn)震蕩整理，棉紗主力合約一直跟隨棉花合約表現(xiàn)震蕩，棉紗合約日內(nèi)成交量在10-100手左右，圍繞23200元/噸波動；5月份開始棉花受減產(chǎn)預(yù)期影響走升，棉紗上調(diào)至27000元附近，但成交量依然偏低。6月份至11月份以來，棉花期貨受供給和需求雙重壓力價格水平不斷下行，棉紗主力合約跟隨棉花價格走勢重心不斷下移。

棉紗期貨合約2018年走勢基本與棉花期貨合約保持高度相關(guān)性。分階段來看，2018年1-4月份棉花表現(xiàn)震蕩整理，棉紗主力合約一直跟隨棉花合約表現(xiàn)震蕩，棉紗合約日內(nèi)成交量在10-100手左右，圍繞23200元/噸波動；5月份開始棉花受減產(chǎn)預(yù)期影響走升，棉紗上調(diào)至27000元附近，但成交量依然偏低。6月份至11月份以來，棉花期貨受供給和需求雙重壓力價格水平不斷下行，棉紗主力合約跟隨棉花價格走勢重心不斷下移。

第二部分棉花供需分析

一、全球棉花加速去庫存進程

2018/19年度全球棉花產(chǎn)量減少，加速棉花去庫存步伐，2018/19年度全球棉花播種面積較上一年度減少，疊加棉花主產(chǎn)國收割期間天氣的不利影響，全球棉花產(chǎn)量減少，而消費總量創(chuàng)新高，全球棉花庫存有效減少，全球庫存消費比57%，下滑至2012年以來最低位。

產(chǎn)量方面，2018/19年度全球棉花產(chǎn)量減少93.8萬噸至2599.4萬噸，減幅3.5%。其中美國減少66.59萬噸至400.8萬噸，印度減少33.5萬噸至609.6萬噸，巴基斯坦增加56.34萬噸至235.1萬噸，巴西增加17.00萬噸至218.00萬噸，中國保持上一年度產(chǎn)量545萬噸不變。

消費方面，2018/19年度全球棉花消費量增加78.4萬噸至2762.5萬噸，增幅2.9%。其中美國增加2.18萬噸至73.03萬噸，中國增加32.7萬噸至925.3萬噸，印度增加13萬噸至550.8萬噸，越南增加19.6萬噸至163.3萬噸，土耳其減少5.4萬噸至154.6萬噸。2011年以后全球棉花消費量一路都回升，而且跟以前消費量的回升來比，區(qū)別在于這一輪是整個中國包括其他新興市場國家，包括印度、土耳其、越南增長比較理想。

期末庫存方面，2018/19年度全球棉花期末庫存減少169.5萬噸至1580.8萬噸。中國期末庫存減少177.5萬噸至650.3萬噸，中國范圍外期末庫存減少8萬噸至930.5萬噸。其中，印度期末庫存增加23.4萬噸至211.9萬噸，土耳其期末庫存增加4. 9萬噸至45.3萬噸，美國期末庫存較去年不變，其他國家期末庫存變動較小，全球期末存庫的調(diào)減主要來自中國。

二、美國棉花產(chǎn)量預(yù)期減少多因素致出口遇阻

(一)天氣涉阻美棉減產(chǎn)

2018/19年度美棉種植面積較上一年度增加1.43百萬英畝，但收獲面積較上一年度減少0.72百萬英畝，同時單產(chǎn)較上一年度減少53磅/英畝，整體來看，2018/19年度美棉產(chǎn)量減少66.59萬噸至400.8萬噸。美棉主產(chǎn)區(qū)西德州地區(qū)受干旱以及颶風(fēng)降雨天氣影響，棉花坐果率以及收割率受挫，美國農(nóng)業(yè)部最新生長作物報告顯示，截止11月18日當(dāng)周，美棉收割率為59%，上一周為54%，去年同期為73%，五年均值為69%，收割情況不及往年，對本年度產(chǎn)量產(chǎn)生實質(zhì)性影響。

(二)中美貿(mào)易紛爭不止，拖累美棉銷售

2018/19年度美國棉花產(chǎn)量較上一年度約減產(chǎn)12%，但受累于出口銷售量的調(diào)減，美國棉花期末庫存較上一年度變化不大，根據(jù)2018/19年度美國農(nóng)業(yè)部11月份供需報告顯示，2018/19年度美國棉花期末庫存預(yù)計到93.74萬噸，同2017/18年度保持一致。美國是全球最大的棉花出口國，其棉花出口量占全球出口量的38.48%，其次為印度(占全球出口量的11.18%)和巴西(占全球出口量的10.4%)，全年接近80%的美棉用于出口，其中中國進口美棉的占比約為20%左右，占中國棉花總進口份額的40-50%，2018年中美貿(mào)易爭端開始后，國務(wù)院關(guān)稅稅則委員會陸續(xù)公布了對原產(chǎn)于美國的大豆汽車以及化工品等商品加征25%的關(guān)稅，其中包含對未梳棉花加征25%關(guān)稅，按照關(guān)稅稅則規(guī)定，同價位進口美棉加征25%關(guān)稅后人民幣折算價格相比1%關(guān)稅將上漲3400元/噸，加征關(guān)稅后國內(nèi)進口美棉價格優(yōu)勢不在；另外，美國對自中國進口的總額為2500億元的商品加征關(guān)稅法案中涉及部分的涉棉產(chǎn)品，直接影響中方對美出口的棉布以及紡織品服裝銷量，進一步導(dǎo)致中國國內(nèi)棉花需求減少，從而削減中國對美棉進口數(shù)量，拖累美棉銷售，截止2018年11月8日，美國累計凈簽約出口2018/19年度棉花219.1萬噸，占年度預(yù)期出口量的66.14%,其中中國累計簽約進口2018/19年度美棉36.4萬噸，占美棉已簽約量的16.63%，中方對于進口美棉的訂單仍存在凈取消情況，美棉出口遇阻不斷承壓。

(三)巴西棉花量質(zhì)齊升疊加巴印兩國貨幣貶值擠壓美棉份額

2018/19年度巴西棉花產(chǎn)量及質(zhì)量均表現(xiàn)明顯提升，2018/19年度巴西已然成為世界第二大棉花出口國，根據(jù)2018/19年度美國農(nóng)業(yè)部11月份供需報告顯示，2018/19年度巴西棉花產(chǎn)量預(yù)計218萬噸，較2017/18年度增加17.0萬噸，增幅8.46%；2018/19年度巴西棉花出口量預(yù)計120萬噸，較2017/18年度增加29萬噸，增幅31.9%。巴西棉花產(chǎn)量及出口量均有不同程度增加，棉花出口量大幅增加，主要源于巴西棉花近年質(zhì)量顯著提高，進口國采購意向增加，尤其是中美貿(mào)易摩擦氛圍下，中國在對美棉花訂單減少的同時，對巴西棉花的進口份額提升。另外，進入2018年以來，印度、巴西等新興市場國家的貨幣貶值幅度較大，印度盧比由年初的1美元兌63.46盧比一直貶值至1美元兌71.98盧比，年內(nèi)貶值幅度達13.42%；而巴西雷亞爾由年初的1美元兌3.14雷亞爾一直貶值至1美元兌3.74雷亞爾，年內(nèi)貶值幅度達19.11%，印度和巴西貨幣的貶值也進一步促進了兩國棉花的出口，進而擠占部分美棉出口份額。

三、MSP再度上調(diào)加劇印棉銷售壓力

為提高印度農(nóng)民種植棉花積極性，保證印度棉花種植面積，減少改種率，2018年印度政府將棉花最低支撐價格MSP提高至5150盧比/公擔(dān)，將2018/19年度印度棉花最低支持價格上調(diào)26.1%，長絨棉的MSP為5250盧比/公擔(dān)，約相當(dāng)于籽棉價格2250盧比/公擔(dān)，穩(wěn)定了棉農(nóng)的植棉情緒。印度棉花協(xié)會表示，2017/18年度印度棉花產(chǎn)量為621萬噸，棉花出口量將自2017年的99萬噸上升到119萬噸。雖然中國對美棉加征25%關(guān)稅或?qū)⒋碳ぶ袊鴮τ《让薜男枨笤黾樱请S著2018/19年度印度棉花減產(chǎn)的預(yù)期，加上印度MSP價格大幅上調(diào)支撐棉價大幅上漲，預(yù)計2018/19年度印度棉花出口或?qū)⒋蠓鶞p少。2018年10月印度棉花出口裝運量為5.4萬噸，環(huán)比增162%，同比增254%。2018年1-10月累計110.8萬噸，同比增40.2%；18/19年度8-10月累計11.1萬噸，同比曾113.5%。印度棉出口量環(huán)比和同比均有顯著增幅，孟加拉的貢獻度最大。

四、中國棉花供需格局

(一)中國棉花供需缺口明顯進口棉依存度高

據(jù)中國農(nóng)業(yè)農(nóng)村部11月供需報告，2018/19年度中國棉花播種面積約3367千公頃，新疆實際植棉面積高于前期預(yù)期；棉花采收期氣象條件良好，采收進展順利，棉花單產(chǎn)預(yù)計每公頃1764公斤，2018/19年度棉花產(chǎn)量594萬噸；據(jù)中國棉花信息網(wǎng)統(tǒng)計，2018/19年度全國植棉面積預(yù)計4519萬畝，較上年基本持平，總產(chǎn)570萬噸，較上年降0.3%，其中疆棉種植面積預(yù)計3787萬畝，北疆和南疆多地棉花膽顫可能下滑，但由于種植面積增加，產(chǎn)量可能同去年持平或略有增加，產(chǎn)量預(yù)計510萬噸；需求方面，中美貿(mào)易戰(zhàn)的影響逐漸凸顯，下游產(chǎn)成品銷售不暢，庫存積壓，資金周轉(zhuǎn)率下降，另外織造環(huán)節(jié)環(huán)保壓力也在持續(xù)上升，逐步向上游傳導(dǎo)，國內(nèi)需求壓力漸起，年內(nèi)總需求較上一年度有所收斂，預(yù)計2018/19年度棉花總需求為870萬噸。

據(jù)上推算，下一年度國內(nèi)在保持棉花播種面積不作減少，以及“天公作美”單產(chǎn)保持穩(wěn)定的前提下，棉花產(chǎn)量以600萬噸估算，進口量預(yù)計90萬噸左右，消費量預(yù)計850萬噸左右，國內(nèi)仍存在約160萬噸的供需缺口，而國儲棉庫存以及不斷下降到臨界點，對于棉花供應(yīng)的支撐有限，國內(nèi)對于進口棉的依存度有增無減。

(二)單產(chǎn)限制下棉花增產(chǎn)有限疆棉品質(zhì)提升增強溢價空間

2018/19年度我國棉花產(chǎn)量預(yù)計570萬噸左右，其中新疆棉花產(chǎn)量約為總量的90%，近年來國內(nèi)棉花播種面積逐步由內(nèi)地向新疆轉(zhuǎn)移，疆棉播種面積近二十年中翻倍增加，與此同時內(nèi)地棉花種植面積成倍減少，2018/19年度全國棉花播種面積約4519萬畝，新疆地區(qū)棉花播種面積為3787萬畝，同比增加3%，內(nèi)地棉花種植面積732萬畝，同比減少7.1%。2018/19疆內(nèi)棉花播種面積雖有增加，但多數(shù)產(chǎn)棉區(qū)單產(chǎn)下降，例如北疆地區(qū)的精河縣和博樂市，單產(chǎn)下降幅度約30-100公斤/畝，南疆地區(qū)大部分單產(chǎn)表現(xiàn)下降，庫車縣、沙雅縣以及庫爾勒周邊單產(chǎn)略有下降，哈密地區(qū)同樣表現(xiàn)單產(chǎn)下降；內(nèi)地方面，河北唐山地區(qū)籽棉單產(chǎn)略降，衡水地區(qū)單產(chǎn)較去年基本持平，湖北枝江棉區(qū)棉花產(chǎn)量提高，整體來看，內(nèi)地棉區(qū)單產(chǎn)較去年持平略增，但由于植棉面積下降，產(chǎn)量仍受限。

2018/19年新疆棉整體品質(zhì)較去年有所提升，尤其高等級指標(biāo)占比進一步提升，據(jù)中國棉花信息網(wǎng)公檢數(shù)據(jù)統(tǒng)計，截至2018年11月19日，2018/19年度新疆棉平均長度29.36mm,較去年同期提高0.13mm，平均長度整齊度82.83%，較去年同期提高0.06。長度級中，本年度27、28mm長度占比較去年減少7.24%，29、30mm長度占比較上年度6.72%，長度為31mm占比也提高0.3%。斷裂比強度強和很強占比42.14，同比增加8.61%，其中，強指標(biāo)占比增幅最大，為8.38%；中等、差的指標(biāo)占比較去年分別下降5.07%和3.47%。品質(zhì)提升有利于國內(nèi)棉花的市場競爭力，增加國內(nèi)棉花的銷售。

(三)國儲庫存步入臨界點，2019年度收儲可能性增加

近年來為消化我國大量棉花庫存，政府多項措施齊頭并進，如取消棉花臨時收儲政策，并以直補政策代替；限制棉花進口，采取進口配額制度等，并且取得了階段性成果，2014年以來我國棉花期末庫存逐年降低，一方面得益于我國國內(nèi)棉花需求的恢復(fù)，另一方面與我國采取去庫存的多項舉措重要相關(guān)。2018/19年度為穩(wěn)定國內(nèi)外棉花減產(chǎn)預(yù)期下的棉花價格，國儲庫延長拋儲時間至9月30日，2018/19年度內(nèi)儲備棉輪出累計成交251萬噸，2017/18年度儲備棉理論期初庫存526萬噸，本年度拋儲結(jié)束后理論結(jié)余庫存275萬噸，國儲庫存進入庫存臨界線，如果下一年度繼續(xù)拋儲而不進行收儲，國儲庫存將趨于空庫可能，按照目前國內(nèi)的棉花產(chǎn)量以及消費量來推算，中國棉花的最大的缺口應(yīng)該是2019年或者是2020年年初，因此下一年度國儲庫收儲可能性極大，國儲棉補庫情況下，當(dāng)期所產(chǎn)國產(chǎn)棉不足以滿足需求，只能靠進口外棉補充國儲棉，在中美關(guān)系穩(wěn)定前提下，中國最大的可能是大量進口美棉，而在當(dāng)前中美關(guān)系緊張趨于長期性的形勢下，中國對美棉采購量驟減，國內(nèi)棉花補充將指向澳大利亞以及巴西棉花市場，若收儲政策入臺，將推動國內(nèi)國際棉價上漲。

(四)全球以及中國棉紡織市場景氣程度欠佳

(1)全球經(jīng)濟下行周期中棉花消費存壓

美國方面，當(dāng)前美國經(jīng)濟仍對全球棉紡終端消費形成有效支撐，但是其他經(jīng)濟體的下行卻給全球棉花需求帶來壓力，美國農(nóng)業(yè)部周度棉花出口數(shù)據(jù)顯示，2018年1月以來隨著美國以外主要經(jīng)濟體經(jīng)濟增速顯性放緩，美棉出口簽約量和同比增速雙弱，一方面原因是隨著全球經(jīng)濟放緩和美聯(lián)儲先發(fā)式加息，主要美棉需求國本幣較美元大幅貶值；另一方面原因是歐洲作為全球紡織品服裝終端消費的重要組成部分，當(dāng)下歐洲經(jīng)濟放緩加速終將會對未來歐洲紡服終端消費與日增壓。再來看中國，2018年中國經(jīng)濟放緩，棉紡內(nèi)銷、外銷均堪憂，棉花和棉紗價格雙弱，同時給其它新興棉紡大國棉紗出口帶來壓力，而人民幣快速貶值影響國內(nèi)紡織服裝企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營，尤其在消費端顯現(xiàn)較明顯；上游原料及半成品在三季度逐漸顯現(xiàn)出來，而上半年表現(xiàn)不明顯。

(2)中國紡織服裝業(yè)工業(yè)增加值增速仍處于低位

從近幾年工業(yè)增加值(反映中國紡織工業(yè)生產(chǎn)狀況最受關(guān)注的指標(biāo))的增速變化情況來看，2018年1-10月份我國紡織工業(yè)增加值同比增長情況不佳，二季度表現(xiàn)同比有降，2018年10月，我國紡織業(yè)工業(yè)增加值同比增長1.1%，較9月數(shù)據(jù)增加0.3%，較去年同期下滑2.2%；服裝業(yè)工業(yè)增加值同比增長6.4%，較9月數(shù)據(jù)增加0.4%，較去年同期提升2.4%，工業(yè)增加值的增速連續(xù)五年處于低位運行狀態(tài)。

(3)上半年P(guān)MI指數(shù)回升至枯榮線之上，棉紡織行業(yè)擴張趨緩

2018年中國棉紡織行業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)(PMI)上半年整體好于下半年，上半年P(guān)MI回升至枯榮線上后，紡織業(yè)整體擴張態(tài)勢趨緩，下半年P(guān)MI低于50%處于枯榮線下，10月份，中國棉紡織行業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)(PMI)為42.03%，較上月降低了3.95個百分點，較去年同期水平下降9.97百分點，反映行業(yè)整體擴張走緩。

(4)2018年中國紡織服裝產(chǎn)量同比減少

2018年1-10月份，我國紡織工業(yè)經(jīng)濟運行態(tài)勢總體表現(xiàn)穩(wěn)中偏弱，行業(yè)生產(chǎn)總量減少，增速較去年放緩，處于歷史偏低水平。根據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，2018年3-10月我國紗線產(chǎn)量累計2326.4萬噸，同比減少20.67%；我國布產(chǎn)量累計385億米，同比減少23.26%。

(5)中國紡織服裝內(nèi)銷形勢轉(zhuǎn)弱

2015年以來隨著中國棉花國內(nèi)消費水平逐漸恢復(fù)，紡織服裝國內(nèi)零售額逐年增加，同比增速跌勢放緩。2018年中國國內(nèi)紡織品服裝內(nèi)銷形勢未能延續(xù)前幾年的好轉(zhuǎn)形勢轉(zhuǎn)而下跌，2018年3-10月，實現(xiàn)紡織服裝零售額8488.2億元，較去年同期減少851.9億元。

(6)中國紡織服裝出口情況延續(xù)增長

2018年我國紡織服裝內(nèi)銷情況趨弱，但紡織服裝出口情況繼續(xù)延續(xù)增長，中國紡織服裝總體表現(xiàn)良好。海關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2018年1-10月，我國紡織品(包括紡織紗線、織物及制品)出口額為990.78億美元，同比增長9.68%，增速較去年同期提升6個百分點；服裝(包括服裝及衣著附件)出口額為1326.94億美元，同比增加1.19%。

(7)銷售不暢，下游紡織企業(yè)原料采購積極性低

從庫存數(shù)據(jù)來看，2018年我國紡織企業(yè)棉花庫存顯著增加，下游紡企原料消耗進度偏慢。棉花商業(yè)庫存也在明顯上升，市場整體供給壓力增強。2018年我國棉紡企業(yè)紗線、坯布等產(chǎn)成品庫存壓力顯著增強。中國棉花信息網(wǎng)調(diào)查結(jié)果顯示，2018年10月，我國紡織企業(yè)紗線庫存21.52天，較上月增加了2.74天，較2017年同期減少0.05天；坯布庫存30.43天，較上月增加2.21天，較2017年同期增加5.09天。

(四)化纖擴張鉗制棉花需求紡服向高等級棉層次轉(zhuǎn)移

(1)替代品產(chǎn)能擴張棉花需求減弱

近十幾年國內(nèi)紡織行業(yè)的原料成分發(fā)生翻天覆地的變化，棉花替代品在改革開放化工業(yè)快速發(fā)展的進程中，迅速擠占棉花份額，目前已經(jīng)成為紡服行業(yè)重要的原料。1970-1978年間，國內(nèi)還處在全棉時代，化工設(shè)備匱乏以及技術(shù)落后限制了化纖的發(fā)展，紡織服裝行業(yè)用棉比例大概維持在90%以上；1978-2000年間，我國改革開放以后，伴隨著紡織品需求大幅上升，同時國內(nèi)加快對化工固定資產(chǎn)的投資，國內(nèi)化纖工業(yè)高速發(fā)展，國內(nèi)用棉比例大概較改革開放前下降10%至80%左右；2000年以后至今，中國加入WTO后，紡服出口訂單開始呈現(xiàn)井噴式增長，在此帶動下，國內(nèi)紡織行業(yè)開始一輪增長，受制于棉花產(chǎn)量不足的問題，化纖大量進入紡服行業(yè)替代棉花，產(chǎn)量用量趕超棉花，近年來滌短粘短原料消費占比約55%左右，棉花原料占比約45%左右。2018年滌短市場產(chǎn)能繼續(xù)擴大，截止2018年10月份，滌短年內(nèi)新投或改造共76萬噸，國內(nèi)有效產(chǎn)能已經(jīng)達到693萬噸，11-12月份仍有30-38

萬噸新增產(chǎn)能計劃投入，預(yù)計到2018年底國內(nèi)直紡滌短有效產(chǎn)能將到達723萬噸左右。滌短以及粘膠對紡服市場的占有率提升進一步弱化國內(nèi)棉花的需求。

【棉花&棉紗】供需緊平衡下棉花“等風(fēng)來”——2018年棉花市場回顧與2019年展望

根據(jù)美國農(nóng)業(yè)部(USDA)2018年度11月份供需報告顯示，預(yù)計中國棉花總產(chǎn)量為598.8萬噸，國內(nèi)總需求量為925.3萬噸，供需缺口為326.5萬噸。從美國農(nóng)業(yè)部的供需平衡表數(shù)據(jù)來看來看，2018/19年度我國棉花產(chǎn)量較上一年度有所增加，消費水平繼續(xù)恢復(fù)，2018/19年度棉花產(chǎn)需缺口仍然有300萬噸，但USDA對于國內(nèi)2018/19年度消費總量存高估可能，實際消費量或有接近百萬噸的下調(diào)空間，另外當(dāng)前處于宏觀經(jīng)濟下行周期中，尤其是全球經(jīng)濟下行周期中，需求端的消費量大概率會隨著宏觀經(jīng)濟下行力量的加大向下變動，因為棉花現(xiàn)貨產(chǎn)業(yè)鏈條反應(yīng)的是經(jīng)濟下行中棉花需求端的一系列負面問題，就國內(nèi)全年的棉花庫存以及下游紡服企業(yè)開工率和訂單簽約情況來看，棉花供應(yīng)綽綽有余，消費不振下游紡服企業(yè)苦不堪言，據(jù)中國農(nóng)業(yè)部2018年11月的供需平衡表可見國內(nèi)已經(jīng)將消費預(yù)期下調(diào)至845萬噸的水平，盡管消費總量下調(diào)，但整體來看國內(nèi)下一年度的供需缺口仍有250萬噸，疊加約150萬噸的進口棉，還將有約100萬噸的缺口需要通過國儲庫存進行彌補，從2018年國儲的再度大量去庫存情況來看，2019年國儲庫存接近庫存警示位置，若拋儲繼續(xù)的話，國儲庫在2019年繼續(xù)拋儲情況下降面臨庫存短缺的情況，對于新的年度來講，國儲是否繼續(xù)拋儲或者拋儲一部分再用進口棉來增加庫存量，將對棉花市場起到引領(lǐng)性作用。

第四部分套利機會分析

一、跨期套利機會分析

期現(xiàn)表現(xiàn)來看，鄭棉1901合約以及鄭棉1905合約大部分時間貼水于現(xiàn)貨，注冊倉單交割優(yōu)勢不明顯。從合約間價差走勢來看，上半年近強遠弱，下半年近弱遠強。上半年在國內(nèi)棉花存在強烈的減產(chǎn)預(yù)期下，1809合約期價走強，1901、1905合約相對來說較弱。下半年由于中美貿(mào)易摩擦有擴大化跡象，市場擔(dān)憂中國的紡織品及服裝出口也受到影響，棉花需求前景蒙上陰影，近月合約在供給過剩需求不振雙重壓力下走弱，1901合約承壓，1905、1909合約相對來說較強。目前階段國內(nèi)外政策變幻，但整體國內(nèi)2019年供給缺口仍存，1905、1909合約相對緩和，但1月合約高倉單量壓力下，交割月份內(nèi)或難以有喘息機會，可以嘗試賣近(1月)買遠(5月和9月)反向套利。3-5月份舊作進入青黃不接期，國儲庫收拋儲情況不確定，預(yù)期5月合約將有所偏強，可以嘗試買近(5月)賣遠(9月和1月)正向套利。

期現(xiàn)表現(xiàn)來看，鄭棉1901合約以及鄭棉1905合約大部分時間貼水于現(xiàn)貨，注冊倉單交割優(yōu)勢不明顯。從合約間價差走勢來看，上半年近強遠弱，下半年近弱遠強。上半年在國內(nèi)棉花存在強烈的減產(chǎn)預(yù)期下，1809合約期價走強，1901、1905合約相對來說較弱。下半年由于中美貿(mào)易摩擦有擴大化跡象，市場擔(dān)憂中國的紡織品及服裝出口也受到影響，棉花需求前景蒙上陰影，近月合約在供給過剩需求不振雙重壓力下走弱，1901合約承壓，1905、1909合約相對來說較強。目前階段國內(nèi)外政策變幻，但整體國內(nèi)2019年供給缺口仍存，1905、1909合約相對緩和，但1月合約高倉單量壓力下，交割月份內(nèi)或難以有喘息機會，可以嘗試賣近(1月)買遠(5月和9月)反向套利。3-5月份舊作進入青黃不接期，國儲庫收拋儲情況不確定，預(yù)期5月合約將有所偏強，可以嘗試買近(5月)賣遠(9月和1月)正向套利。

二、棉花、棉紗合約間套利

棉紗期貨推出后，棉紡織產(chǎn)業(yè)鏈價格聯(lián)動性增強。棉紗和棉花價格之間具有很強的相關(guān)性，但棉紗是棉花的下游產(chǎn)品，相比于棉花價格波動稍顯滯后。棉紗-棉花合理價差在8100-10000元區(qū)間內(nèi)，若棉紗-棉花價差下破8100左右，結(jié)合上下游情況，可適當(dāng)進場做買棉紗賣棉花套利，若棉紗-棉花價格上破10000左右，則可入場進行賣棉紗買棉花操作，但套利機會稍瞬即逝，需要及時關(guān)注價差變化。

棉紗期貨推出后

第五部分資金持倉分析

CFTC期貨持倉數(shù)據(jù)顯示，2018年美棉的基金持倉呈現(xiàn)凈多格局，1-6月份凈多持倉高位調(diào)整，最高持倉量達到12.64萬張，接近歷年來高點。隨后7月份至今，全球消費不濟疊加中美貿(mào)易紛爭影響，美棉凈多持倉大幅下滑，當(dāng)前最低達到5.10萬張，當(dāng)前凈多單仍處于下滑通道中。

CFTC期貨持倉數(shù)據(jù)顯示，2018年美棉的基金持倉呈現(xiàn)凈多格局，1-6月份凈多持倉高位調(diào)整，最高持倉量達到12.64萬張，接近歷年來高點。隨后7月份至今，全球消費不濟疊加中美貿(mào)易紛爭影響，美棉凈多持倉大幅下滑，當(dāng)前最低達到5.10萬張，當(dāng)前凈多單仍處于下滑通道中。

第六部分總結(jié)全文和2019年度操作建議一、棉花市場2019年行情展望(一)期貨價格技術(shù)分析

鄭棉自2016年末以來長期橫盤整理，主力合約大部分時間在15000~16000元的區(qū)間波動，且波幅不斷收窄。2018年內(nèi)鄭棉突破近幾年的整理區(qū)間，上行到19000附近，目前回落到區(qū)間內(nèi)，2018/19年度棉花價格仍將圍繞政策指導(dǎo)運行，在無意外政策的情況下，預(yù)期2019年鄭棉將維持13500-18500區(qū)間震蕩格局。

鄭棉自2016年末以來長期橫盤整理，主力合約大部分時間在15000~16000元的區(qū)間波動，且波幅不斷收窄。2018年內(nèi)鄭棉突破近幾年的整理區(qū)間，上行到19000附近，目前回落到區(qū)間內(nèi)，2018/19年度棉花價格仍將圍繞政策指導(dǎo)運行，在無意外政策的情況下，預(yù)期2019年鄭棉將維持13500-18500區(qū)間震蕩格局。

(二)2019年行情展望

2019年度國內(nèi)棉花市場需要關(guān)注以下幾點：1、全球經(jīng)濟下行周期中，紡織服裝消費需求下降的預(yù)期程度，在新年度全球產(chǎn)量基本確定的前提下，需求的變化將是棉花走勢的最終風(fēng)向標(biāo)，目前消費形勢有繼續(xù)弱化的趨勢，若美棉或者印棉MSP的支撐點趨弱，鄭棉或?qū)⒃俣认绿綄さ祝?、中國供需缺口的填補來自國儲棉拋儲還是進口棉的增加，盡管中美貿(mào)易紛爭下中國對美國棉花的進口量減少，但澳棉以及巴西棉對于國內(nèi)高等級棉花依然可以構(gòu)成有效補充，另外還有進口中低支棉紗對于棉花市場的沖擊，但國儲棉位于臨界水平，收儲可能性較大，中長期國內(nèi)棉價重心將逐步上移。

展望2019年，我們認為，棉花價格整體將呈現(xiàn)先抑后揚走勢，但仍然不改區(qū)間震蕩格局。結(jié)合基本面及技術(shù)分析，初步預(yù)計，2019年鄭棉價格運行區(qū)間13500-18500左右。

二、棉花投資策略推薦

基于我們對棉花后期行情的判斷，我們建議：

對于棉花軋花貿(mào)易企業(yè)，基于公司本身的情況算好成本，以賣出套保為主，鄭棉1月合約當(dāng)前有巨大的陳棉和新棉倉單壓力，后期難以被有效炒作，基于當(dāng)前鄭棉5月合約所面臨的現(xiàn)貨需求端壓力、宏觀系統(tǒng)性壓力和拋儲壓力以及潛在倉單壓力都將很大，目前價格大概率不是底部價格。

對于紡織企業(yè)，筑底期間仍繼續(xù)沿用隨用隨買的采購模式，隨著中長期棉花庫存壓力逐步釋放，建議在2019年二季度末期適當(dāng)逢低補庫，或在期貨市場建立下半年的采購虛擬庫存。

對于投機者，基于我們對2019年棉價區(qū)間震蕩的判斷，二季度前期可以適當(dāng)逢高介入空單為主，目標(biāo)13500元/噸，止損16000元/噸。二季度后逢低介入長線多單，目標(biāo)18000元/噸，止損15000元/噸。

三、風(fēng)險提示

以上結(jié)論均為按照目前狀況及可以想見的題材作為依據(jù)，不能覆蓋全部風(fēng)險，還需及時關(guān)注以下風(fēng)險因素以調(diào)整思路及策略。

(1)新棉上市進度及物流狀況；

(2)內(nèi)外棉價差、美棉周度出口數(shù)據(jù)以及我國棉花進口數(shù)據(jù)；

(3)印度國內(nèi)棉花收購進度及印棉與美棉價差比較；

(4)國內(nèi)棉花工商業(yè)庫存變動情況；

(5)新年度全球棉花種植面積、國內(nèi)棉花目標(biāo)價補貼政策調(diào)整、美國農(nóng)業(yè)部供需報告數(shù)據(jù)調(diào)整。

(6)拋儲政策動向、儲備棉拍賣成交情況；

(7)國內(nèi)棉花商業(yè)、工業(yè)庫存變動情況；

(8)主產(chǎn)區(qū)天氣狀況。

(9)中美貿(mào)易摩擦的發(fā)展方向?qū)彿圃斐隹诘挠绊憽?作者單位：方正中期期貨)